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借鉴新股配售与申购制度经验保护中小投资者

发布时间:2021-01-08 02:41:34 阅读: 来源:外壳厂家

中小投资者在促进资本市场流动性、完善资本市场定价机制方面有着重要作用,是建设健康、有效的资本市场的重要组成部分。但是,与大型机构相比,中小投资者往往在金融专业知识、分析技能以及市场信息方面处于劣势,这便使得资本市场容易变成欺诈中小投资者的“天堂”。因此,保护中小投资者对于我国资本市场的建设尤为重要。虽然,由于外部环境的不同,香港的新股配售及申购制度难以照搬到国内,但其对中小投资者保护的经验和理念却可作为“他山之石”,值得好好品味。

香港新股配售及申购制度值得借鉴

第一,混合配股机制和回拨机制。香港证券市场国际化程度高,境外机构投资者占到很大的比重,机构投资者的素质高,因此,其发行股份分为国际配售部分与香港认购部分。在大部分情况下,两者分别占招股总额10%~15%和85%~90%。其中香港认购部分供公众、机构及专业投资者认购。如果出现超额认购,则采用抽签方式分配股份。设立公开认购部分的一个主要目的是使香港的散户投资者可以有机会参与股份的发行。国际配售部分由承销商售予经其甄选并对配售部分有大量需求的国际(包括香港)投资机构及专业投资者,一般不会配发予散户投资者。国际配售部分的分配原则与累计投标方式一致,主要由承销商决定,不必按比例分配。上述设计一方面促进了发行公司进行大规模的跨区招股,为股票的发行增加需求,另一方面也照顾了香港本地投资者,尤其是散户投资者的需求,使他们有机会参与这类全球性的招股活动。但是,在实际的发行过程中,由于许多本地专业机构除参与配售外,仍可参与公开认购,甚至有部分机构申请银行信贷用于申购,致使多宗招股活动的公开认购部分均出现大幅超额认购,散户投资者中签率较低。混合招股机制保证香港散户投资者参与招股的功能弱化,而且对银行的短期资金需求大增,导致短期利率向上调整,对整个香港经济产生负面影响。为此,1997年5月,证监会和联交所发表联合公告,要求承销商将公开认购部分再平分为A、B两组。A组分配予认购额500万港币或以下的投资者,B组分配予认购额500万港币以上的投资者,两组均以公平基准分配股份。这一措施使小额股份认购者得以获得较高中签率,保障了散户投资者的利益。

另外,为了使配售市场与认购市场的需求达到平衡,在混合发行中引入了回拨机制。如果累计投标制定的价格较低,公开认购部分的投资者申购就会很踊跃。当公开认购部分的超额认购达到某一比率,则原本分配给国际配售部分的一部分股份会被拨入公开认购部分,以满足公开认购者的需求。相反,当价格偏高时,公开认购部分的认购率就会不足,承销商亦会将公开认购部分的股份回拨到国际配售部分。回拨的比率由承销商根据其回拨安排进行操作,从国际部分回拨的比例通常有上限限制。

第二,红鞋机制和孖展业务。红鞋机制是指在新股申购时,新股分配以股票申购账户为基础,按照“人手若干股”的原则,保证每个有效申请账户至少分得一部分新股股份的机制。这是目前香港市场所采用的发行方式,也是国际成熟市场的发行惯例。早在20世纪80年代,英国就采取类似措施。当英国国有企业上市出现超额申购时,首先保证散户人人有份,多余部分适当考虑中户,再有富余才考虑大户和机构,这样以保证所有小投资者的利益。1996年11月,欧洲电信业巨人德国电信新股发行时,申购资金汹涌,德国也是根据人人有份的原则,最后给予每个散户账户200股的配额。这种发行方式最主要的特点是使得新股认购向中小投资者倾斜,保护其利益。目前,国内采取的是“摇资金”的方式确定新股分配,这样的方式有利于吸引申购资金,便于多发股、发大盘股。但由于机构资金实力占优,且可以同时参与网上与网下认购,其中签几率要远远大于中小散户。

此外,香港的孖展业务也开展得十分广泛。一般散户投资者在申购新股时,可以通过银行或证券公司等金融机构的孖展业务,申请自身资金1-10倍不等的贷款用于申购。这个过程往往只需提供身份和地址证明,而不需要任何抵押或收入证明,可以有效提高中小散户的中签率。

第三,申购方式。香港市场中,认购新股一般有四种形式,包括白表认购、黄表认购、电子方式认购(eIPO)及白表eIPO。

白表认购是散户最普遍使用的方式。散户投资者可以于指定银行获取表格,正确填写后连同支票或银行本票投入收款银行的收集箱中。白表申购将收到以自己名义登记的股票证书,沽货时需先把证书交予经纪行或银行过户。

黄表申购则不涉及股票实物交收,投资人将黄表连同以收款银行的代名人为抬头人的支票或银行本票,投入其中一间收款银行的收集箱,在成功获配发股份时,新股便会存进投资人在经纪行或银行开设的股票户口,或投资人在中央结算及交收系统已开立了的投资者户口内。假如投资者以黄表申购新股,但却未获分配任何股份或只获分配部分拟认购的股份,退款支票将会以邮寄方式寄回。如果投资人向经纪行或银行发出代其认购新股的指示,而有关认购款项是直接由投资人的股票户口扣除的话,股份及退款则会存入其的股票户口。

电子方式认购(eIPO)即通过中央结算系统提供的电子认购服务进行申购,投资人需先在中央结算系统开立投资者户口,再通过中央结算系统的电话系统、因特网认购新股。投资人经纪行或银行亦通过中央结算系统的电子认购服务,代为办理认购新股,此方式毋须填申购表格。

另外,新股电子认购服务供应商提供白表eIPO的服务,通过指定网站以电子方式申购,投资人可使用指定银行的网上银行服务或缴费灵服务,以缴交认购款项。投资人会收到以自己名义登记的股票证书,沽售时需交予经纪行或银行过户后才可进行。

香港市场申购新股的方式充分利用了银行、经纪商、邮政和网络等渠道,这样投资者便可以根据自己的情况选择合适的方式申购,使得投资新股更加便利,促进了投资者申购的积极性。

稳定市场可从新股配售及申购制度入手

在发达的资本市场中,保护中小投资者利益、保持资本市场稳健发展往往是管理的重中之重。在新股配售过程中,香港市场尤其注意这一点。经过长期探索,香港市场在保护中小投资者利益、维持股票市场稳定方面取得了一些宝贵的经验。

首先,对定价公开发行的部分,香港采取混合配售的方法保护中小投资者利益。1997年5月,香港证监会和联交所发表联合公告,要求承销商将公开认购部分再平分为A、B两组。A组分配予认购额500万港币或以下的投资者,B组分配予认购额超过500万港币的投资者,两组均以公平基准分配股份。这样香港股市就把香港公开配售部分分成两个部分,一部分由认购额大的机构投资者认购,一部分由认购额小的中小投资者认购,一方面以防在累计投标询价实行的时候,询价对象联合故意压低价格,另一方面在配售和定价公开申购时动用巨额资金来大量申购获得巨额利润,侵害中、小投资者的利益。这一措施充分考虑了中小投资者在新股申购上的不利地位,使小额股份认购者得以获得较高中签率,保障了散户投资者的利益。尤其在新股申购多能获得无风险套利的情况下,这样做可能使现行的累计投标询价制度可以惠及大众投资者,而不是仅仅使一部分人获得好处和特权。

其次,香港利用回拨机制调整利益天平。回拨机制既是在股票发行时,在询价对象配售数量与定价公开发行数量的分配上引入弹性机制,由询价对象决定发行价格的区间,定价公开申购投资者决定在询价对象与网下公开申购投资者之间的股票分配比例。若询价对象确定的价格区间偏低,一般投资者可以通过踊跃申购的方式提高超额认购倍率,使得事先确定的询价对象的配售量减小直至为最小值;若询价对象确定的价格区间偏高,一般定价公开申购的超额认购倍率势必降低,此时,将有大量的股票配售询价对象。因此,回拨机制在询价对象和定价公开申购的投资者之间建立了有效的利益制衡机制,可借助市场本身的力量,很好地解决股票在询价对象和定价公开申购投资者之间的最优分配比例问题。

再次,香港采取红鞋机制体现申购公平。在成熟的资本市场中,新股发行通常首先保证中小投资者的申购,香港市场在新股发行上就采用了“一人x手”制。“一人x手”是指发行人为了照顾中小散户,不论其资金多少,保证每一有效申购账户都获得一定的新股。通常,给予“一人一手”优惠的公司上市前都是国有企业或政府资产。近年来,在香港挂牌的中国银行(601988)、建设银行(601939)、中国人寿(601628)等大型国企发行新股时,承销团都是按照一人一手的方式分配,以照顾散户。此前作为港府资产的香港地铁和领汇在2000年和2005年公开发行时,都确保散户能获得一手股票。一方面,“一人x手”在摇号制度上,最大限度地保证了公平,消除了由资金地位差异等因素造成的不平等,有利于“更多群众”分享新股发行的低风险利润,拥有更多财产性收入。另一方面,“一人x手”制度往往能激起中小投资者开户收购的热情,在一定程度上普及了投资文化,并强化了人们对蓝筹股的偏好。

最后,红鞋机制抑制股市波动、促进资本市场效率。在“资金为王”的申购规则下,为了获得更高中签的机会,多数投资者都会选择抛售老股申购新股。如此一来,新股每发行一次,投资者便会抛售老股一次,市场因此会波动一次。同时,在国内市场,新股申购往往造成大量资金冻结,影响资金流动和资源配置效率。从2007年全年情况来看,每次新股发行申购冻结资金总量基本在20000亿上下,中国石油(601857)、中国铁建(601186)的冻结资金更是创纪录的高达33000亿。伴随着巨额的资金冻结,货币市场利率也呈现大起大落的剧烈震荡走势。如2008年10月26日中石油IPO当天,隔夜、7天Shibor利率创下了历史最高点8.5282%和10.0824%,比上个交易日上涨近六成,市场上的流动性几近枯竭,而一些中小银行也确实面临巨大的流动性管理压力。而红鞋制度下,“一人x手”则改变了“资金为王”的规则,以账户摇号的方式在某种程度上抑制了投资者抛售老股获取资金的驱动因素,抑制了市场波动;同时,也降低了市场“打新”的资金要求,促进了资金的流动。

香港股市把香港公开配售部分分成两个部分,一部分由认购额大的机构投资者认购,一部分由认购额小的中小投资者认购,一方面以防在累计投标询价实行的时候,询价对象联合故意的压低价格,另一方面在配售和定价公开申购时动用巨额资金来大量申购获得巨额利润,侵害中、小投资者的利益。这一措施充分考虑了中小投资者在新股申购上的不利地位,使小额股份认购者得以获得较高中签率,保障了散户投资者的利益。尤其在新股申购多能获得无风险套利的情况下,这样做可能使现行的累计投标询价制度可以惠及大众投资者。

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